文/21世紀資本研究院研究員 饒守春
借道宣亞國際（300612.SZ）上市失敗后，映客互娛有限公司（下稱“映客”）轉身投向H股的懷抱。
7月4日，映客（3700.Hk）將迎來此次H股上市的公開招股截止日。這家成立于2015年的互動娛樂直播平臺，將有望以最高15億港元的募資，估值最高達100億港元，登陸港交所。
在今年3月籌謀登陸H股之前，映客曾一度希望能夠在A股上市，并為此設計了與宣亞國際的重組方案。但理想的豐滿難阻現(xiàn)實的骨感，在籌劃半年后，映客與宣亞國際的重組最終以失利告終。
日前，接近映客股東層的有關人士對21世紀資本研究院表示，映客終止與宣亞國際的重組，一方面源于大陸監(jiān)管政策的不確定性，另一方面則在于對收購價格存在分歧，希望在H股尋求更高估值。
不過，盡管2018年上半年中資公司再度掀起一股赴港上市潮，但七成企業(yè)集體出現(xiàn)“破發(fā)”的情況，對映客而言也許并不是個好兆頭。
由A轉H
6月底，映客在香港召開IPO記者說明會，此時距離其向港交所提交招股說明書，時間已過去正好三個月。
21世紀資本研究院獲悉，映客已于6月28日開始公開招股，截止日為7月4日，聯(lián)席保薦人為中金公司、花旗和德銀。如果一切順利，映客將于7月12日正式于港交所掛牌上市。
此次H股IPO，映客計劃全球發(fā)售3.02億股，占總股本的15%，其中國際配售2.7億股，指定發(fā)售價范圍在每股3.85港元至5港元，在超額配售權未行使的情況下，擬募資總額最多約15.12億港元。由此計算，映客的估值最高將達到100億港元。
支撐映客這一估值的，是其近年來頗為亮眼的財務數(shù)據(jù)。招股說明書顯示，映客2017年收益為39.4億元，經(jīng)調(diào)整純利為7.9億元；對應的2016年這兩項數(shù)據(jù)則分別為43.3億元和5.68億元。即，映客在2017年雖然收益減少，但純利反而出現(xiàn)了增加。
具體募資用途方面，根據(jù)映客招股說明書顯示，IPO所募資金將用于豐富產(chǎn)品內(nèi)容、開展營銷活動、開發(fā)大數(shù)據(jù)與人工智能等技術，并考慮投資收購有高增長潛力的泛娛樂行業(yè)公司。
在赴港上市之前，映客曾一度謀劃在A股的上市，但最終功虧一簣。
2017年5月，停牌良久的宣亞國際宣布了收購映客的消息，并在9月披露了重組方案。根據(jù)彼時宣亞國際披露的公告顯示，其擬以現(xiàn)金方式收購多方股東持有的北京蜜萊塢網(wǎng)絡科技有限公司（映客的運營主體）48.25%的股權，交易價格為28.9億元。
對于借道A股上市失利的原因，彼時宣亞國際給出的解釋是綜合考慮本次重組交易方案的推進實施情況，經(jīng)各方協(xié)商一致同意簽署終止協(xié)議。
或尋求更高估值
雖然在宣亞國際宣布終止收購映客時，解釋原因為雙方“和平分手”，但21世紀資本研究院了解到，映客終止A股上市隨之轉向H股IPO，考慮更多的或許是其對更高估值的追求。
7月2日，一位接近映客股東的人士對21世紀資本研究院表示，在宣亞國際收購映客時，映客內(nèi)部的多位股東對收購價格存在分歧，認為從映客在行業(yè)中的地位、營收盈利情況，以及對比其它企業(yè)的情況，映客估值應該更高。
在6月底的IPO記者會上，映客創(chuàng)始人、董事長、CEO奉佑生表示，雖然近來香港市場氣氛并不算好，但選擇這個時點在香港上市，對映客充滿信心，因為公司有充足的現(xiàn)金流、有很強的盈利能力。
實際上，從此次映客H股IPO的情況亦可知一二。
如上文提及，此次映客港股IPO中，若以最高發(fā)行價計算，估值將達到100億港元。而在宣亞國際宣布收購映客時，其48.25%股權作價僅為28.9億元，整體估值不足60億元。
不過，在港股上市后映客的市盈率仍不算高。以映客最新的盈利和估值100億港元計算，其市盈率僅為10倍左右。即使按照映客保薦人德銀最新的報告，預測其2018年純利10.16億元，2019-2020年為12.16億元和13.94億元，市盈率也不過是7-10倍。
即使與5月于美股上市，同屬視頻直播行業(yè)的虎牙（HUYA.N）作對比，依然可以發(fā)現(xiàn)映客的估值并不算高。
Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，截至最新，虎牙的市值高達64.7億美元，最高市值一度超過102億美元。但在營收上，虎牙在2016年和2017年分別為7.97億、21.85億，毛利率為-37.36%、11.67%，均遠低于映客。其中，映客2016-2017年營業(yè)收入分別為43.35億、39.42億，毛利率分別為37.8%、35.4%。
映客的這一估值也吸引了眾多機構投資者目光，據(jù)悉，映客自招股以來國際配售情況良好，機構認購超預期達三倍，目前已超40億港元。
與此同時，分眾傳媒（002027.SZ）和嗶哩嗶哩（BILI.O）則作為映客IPO的基石投資者，共認購了4000萬美元的新股，此前騰訊控股（0700.HK）也曾進行了入股。
但映客成功在港股上市后，估值走向依然需要面臨巨大的挑戰(zhàn)。
7月3日，上海一家大型券商傳媒行業(yè)分析師表示，今年以來，中資公司在港上市后的整體表現(xiàn)不佳，頻繁出現(xiàn)“破發(fā)”，映客上市后仍有估值壓力。
“業(yè)績的穩(wěn)定性是一個方面，另一個方面就在于，隨著直播行業(yè)進入調(diào)整期，映客如何維持住行業(yè)地位和應有市場，這都是支撐未來估值的重要基礎?！鄙鲜龇治鰩熣f。
